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来源：图虫
就在一年多以前的2025年6月，奈飞股价一度创下133.91美元的历史收盘峰值，市值突破五千亿美元。
而如今，奈飞的股价已经从那个高点滑落了近50%，年内跌幅达到25%，市值缩水到不足3000亿美元。
过去，奈飞曾经多次从低谷反弹。
2021至2022年年间，奈飞甚至一度跌超70%，股价跌至拆股后的16.64美元低点，但到年底就反弹了77%。
在此之后，奈飞的股价更是在两年内暴涨6倍，扶摇直上。
然而，这次奈飞面临的，是短视频对于长视频的分流和娱乐方式的彻底改变。
20日晚，奈飞即将发布最新财报。
这一次，还会一样吗？
01
过去二十年里，奈飞的回报率令人瞠目结舌，二十年间累计回报率超过29000%，IPO至今涨幅超过112000%。
也即是说，如果你在2002年奈飞IPO时投入1000美元，到2025年已经变成了约65.4万美元。
而从历史上来看，奈飞并不是第一次经历这种级别的暴跌。
自2002年上市以来，奈飞的股价曾七次从高点下跌超过40%，而在此前的每一次，股价在随后的反弹中都实现了平均248%的正回报。
每一次暴跌之后，市场都会发现，奈飞的核心竞争力，也即是内容制作能力和全球分发网络，仍旧无法被取代。
而奈飞又会适时推出新的增长引擎，比如打击密码共享、推出广告套餐、增加赛事直播等等。
但现在，今非昔比了。
奈飞在2023年以后的股价暴涨，来源于过去多年的双位数增长。
2024年，奈飞的订阅用户同比增长仍旧达到了15%，全年净增4100万用户。
也是因此，2025年，奈飞享受着市场给予的高溢价，滚动市盈率超60倍，前瞻市盈率超过50倍。
哪怕是放在整个美股科技股中来看，奈飞也同样享受着远超同行的估值水平。
但恰恰是这种高估值本身，埋下了这一轮暴跌的第一颗种子。
2025年末，奈飞的全球订阅用户数达到3.25亿，同比增长约8%。
放在其他行业，8%的增长已经算得上稳健，但对比奈飞的前一年，增速却是直接从两位数的高台跌落。
这样断崖式的放缓传递出了一个信号，那就是全球流媒体的渗透红利正在见顶，奈飞正在发生改变。
在用户时长这个更为底层的维度上，压力更加直接。
2026年上半年，奈飞会员的观看时长仅增长了2%。
与此同时，YouTube在美国电视观看市场中的份额已经攀升到14.2%，而奈飞只有7.8%，差距接近两倍。
一个几乎不花什么钱就能看的免费平台，正在以更低的成本抢夺用户的注意力。
TikTok等短视频平台的崛起，更是从另一个维度蚕食着奈飞赖以生存的用户时间。
正是在这种焦虑驱动下，奈飞做出了一系列令市场不解的决定。
2025年下半年开始，关于奈飞竞购华纳兄弟探索公司的消息不断传出。
这桩潜在交易涉及高达830亿美元的收购成本与财务负担，甚至迫使奈飞暂停了股票回购计划，并额外增加了82亿美元的过桥贷款承诺。
市场对这一战略的质疑不无道理。
一家以轻资产、订阅制模式颠覆了传统影视行业的公司，居然要去吞并一个负债累累、拥有大量传统有线电视网络资产的传媒公司，这会给公司的运营模式带来几乎颠覆性的改变。
更戏剧性的是，这场收购最终以奈飞退出竞购告终。
2026年3月，奈飞正式结束与华纳兄弟的竞购战，股价随即就反弹了逾30%——
市场对于这场收购的态度再清楚不过，投资者并不希望奈飞变成另一个迪士尼。
但这个插曲留下的伤痕并不容易愈合。
从2025年7月到2026年初，围绕收购的不确定性叠加估值担忧，奈飞股价开始持续下跌。
如今奈飞的滚动市盈率已回落到22倍左右，前瞻市盈率约19倍，与标普500指数处在同一水平线上。
那么，奈飞股价的暴跌，究竟是在为奈飞面临的危机定价，还是仅仅只是在修正此前过高的预期？
答案很难简单概括。
就在最近，奈飞在财报公布前突然宣布裁撤约1000名员工，占其总员工比例的6%，这也是奈飞自2022年以来最大规模的一轮裁员。
虽然公司联合CEO在内部备忘录中强调，这是审慎分配人力与资源的必要之举，但这同样传达出一个清晰的信号，这家增长放缓的公司，不得不开始瘦身了。
而在这一新闻传出后，奈飞股价迅速反弹。
实际上，如果把目光从股价的波动中抽离出来，看看奈飞实际经营的业务，情况并没有那么惨淡。
2025年全年，奈飞实现营收452亿美元，同比增长16%；净利润109.8亿美元，同比增长26%。
公司预计，预计2026年全年营收将在510亿至514亿美元之间，广告业务的目标也是从2025年的15亿美元翻倍至2026年约30亿美元，广告客户数量增长了70%至超过4000家。
这样的财报数据背后，奈飞是一家仍在赚钱、仍在扩张的公司。
但这并不意味着，过去回调之后反弹大涨的历史，会简单重演。
当增长的天花板已经触手可及，市场需要奈飞给出新的叙事。
而新叙事的样本，或许存在于国内。
02
如果说2011年奈飞从DVD租赁向流媒体转型是一次脱胎换骨，2022年从纯订阅制向广告模式的拓展是第二次蜕变，那么当下，它面临的挑战可能更为剧烈。
流媒体的增量用户空间正在收窄，而AI技术对内容消费方式的冲击才刚刚开始。
奈飞并非没有意识到AI的机会，但公司在AI上的布局，还仅限于AI生成视频片段以及AI推荐系统中的应用。
而国内的内容消费市场，早已飞速发展到了下一个阶段。
2025年，国内微短剧市场规模突破千亿元，较上一年翻了一番，用户规模逼近7亿，占网民总数近七成。
免费模式占据约三分之二的市场，红果日活逐渐超越主流长视频平台，意味着微短剧不再只是少部分人打发时间的边缘娱乐方式，而是正在成为真正意义上新的大众娱乐。
随着2025年下半年，字节Seedance、OpenAI Sora2等国内外主流视频模型集中突破，AI漫剧又再次席卷国内市场。
2025年国内漫剧用户已经达到约1.2亿，2026年有望增长至2.8亿。
到2027年初，这一数字预计将攀升至7亿量级。
成本端的价格跳水更为恐怖，如今，Seedance 2.0的商用定价已降至约1元/秒，精品AI仿真人短剧的整体成本可控制在20万元以内，而头部真人精品短剧的成本在150万至300万元之间。
当内容供给的边际成本趋近于零，真正决定价值的就不再是制作，而是内容质量和流量入口。
这样的问题，同样出现在国内的影视平台身上。
2025年，芒果超媒营收138.13亿元，归母净利润12.27亿元，芒果TV有效会员达到7560万，再创历史新高，人均单日使用时长稳居长视频首位，35岁以下活跃会员占比高达87.2%。
但与此同时，芒果超媒会员收入同比下滑近10%，ARPU下滑超过12%。
2026年一季度，芒果超媒归母净利润同比暴跌47.37%，经营活动现金流净额转为-3.91亿元。
作为国内为数不多还在赚钱的“长视频之光”，芒果的困境和奈飞极其相似，那就是有用户、有粘性、也有付费内容能力，却在短视频和免费模式的挤压下，难以把会员规模重新拉回增长轨道。
最近一段时间，随着《后西游记》的火热上线，芒果超媒股价接连拉升。
大家寄希望于，AI彻底颠覆娱乐方式之后，影视公司能够从中获取远超之前的超额利润。
但在《后西游记》单集90万元的成本中，算力只占四分之一到五分之一，大头仍然是编剧、美术、导演和后期。
这恰恰说明，AI把制作成本打下来之后，剩下的成本结构和价值分配并没有被颠覆。
奈飞今天面对的，正是这个正在成形的格局。
目前，奈飞在AI上的布局，无论是推荐系统的迭代、生成式广告、动画工作室、创作者工具，都是在既有商业模式上做效率加法。
而国内AI漫剧和微短剧的演进路径已经表明，当内容的生产成本无限压低，平台之间的竞争将进一步加剧。
最后，谁能用更低的成本持续供给足够好的内容，并拥有把内容送到用户面前的入口，将成为竞争的关键。
对奈飞乃至所有长视频平台而言，这既是挑战，也是必须抓住的机遇。
03、结语
从投资角度看，19倍的估值对一家年收入增长13%、利润率仍在扩张的行业龙头来说，算不上昂贵。
但这并不意味着，奈飞已经值得买入。
即将发布的第三季度财报，将决定奈飞接下来的走势。
这份财报或许不会立即扭转市场情绪，但它至少能回答一个问题，奈飞的基本面是否依然稳固，而股价的下跌是否已经过度定价了担忧。
较低的估值和值得买入的差距，需要奈飞用一份又一份的财报去填平。
奈飞曾在过去二十年里七次跌入深渊又七次爬出，让那些在最黑暗时刻选择相信的人获得了丰厚的回报。
但，历史不会简单重复。
现如今，流媒体行业的草莽时代已经结束，奈飞面对的不再是一片未开垦的蓝海。
AI在影视行业，已经不再只适用于降本增效，而是在彻底颠覆整个内容行业。
它还能再赢一次吗？
同样的问题也适用于国内。
当AI正在颠覆所有人的娱乐方式，拿着曾经的旧船票，还能登上新时代的巨轮吗？
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