大投行警告：流动性紧缩或会加剧

德意志银行在周一发布的一份报告中发出警示：

随着全球同步进入紧缩周期，投资者可能低估了利率上升的幅度。

该行宏观策略师Henry强调，美联储、欧洲央行和日本央行在过去两周内均上调了利率，尽管市场已经计入了更多加息预期，但有充分理由相信，全球央行紧缩的力度可能会超过当前市场预期。

具体观点如下：

首先是大宗商品价格。

布伦特原油目前约为每桶100美元，且其他大宗商品价格也普遍上涨，而这些涨幅尚未体现在通胀数据或调查中。

此外，能源冲击还容易通过运输、生产和服务价格产生二次传导，从而令通胀回落更加困难。

其次，各国央行往往倾向于对上一次危机过度修正，且与2022年相比，此次反应已更为鹰派。

彼时央行直到通胀突破8%才开始加息，美联储主席凯文·沃什已承认，"通胀超过目标水平已持续逾五年"。

此外，目前的金融环境比上一轮周期开始时更为宽松。

标普500指数接近历史高点，信贷利差收窄，这意味着可能需要更多次加息才能将通胀率降下来。

不过，他表示，强劲的经济增长意味着加息未必会令股市脱轨。

他援引1999年的情况为例：当时美联储加息，美债收益率上行，但标普500指数当年仍上涨了近20%。

德银这份报告，核心逻辑并不复杂：市场正在犯一个历史性的错误，低估紧缩的终点。

回顾2022年，投资者最初预计美联储首年加息约200个基点，但最终实际加息超过400个基点。

历史反复证明，市场在紧缩周期初期往往难以充分计入后续政策调整，更容易低估而非高估加息幅度。

当前环境下的三个变量值得警惕：

第一，能源价格仍是暗雷。

布伦特原油徘徊在每桶100美元附近，而大宗商品整体涨势尚未充分反映在通胀数据中。一旦能源冲击向核心通胀和工资预期传导，通胀回落的速度可能慢于市场当前预期。

第二，央行创伤后应激反应。

经历上一轮通胀失控后，政策制定者对物价风险明显更加敏感，反应函数进一步前置。与2022年"等通胀破8%才动手"相比，本轮央行的鹰派姿态来得更早、更坚决。

第三，金融条件"太舒服"。

标普500接近历史高位，信用利差维持较窄水平，企业融资环境并未因政策利率上升而明显收紧。

这意味着加息对需求的抑制作用被削弱，央行可能需要"加更多、加更久"才能达到预期效果。

但德银也给出了一个安慰剂：加息≠股市崩盘。

1999年的经验表明，在经济增长保持强劲的前提下，企业盈利可以部分抵消利率上升带来的估值压力。

因此，市场真正需要关注的不是会不会继续加息，而是最终利率需要升到多高、维持多久，才能真正压低通胀。

对投资者而言，这意味着两件事：

一是不要过早押注降息，利率路径可能比预期更陡峭，对于估值体系要更苛刻一点，留足安全边际；

二是选股逻辑需要从"流动性驱动"转向"盈利驱动"，始终聚焦那些真正有业绩支撑的公司，而非仅仅依靠故事、画饼、完全依靠兑现的公司，才有可能扛得住高利率环境的考验。

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